近期，市場(chǎng)接連調(diào)整，針對(duì)雪球結(jié)構(gòu)產(chǎn)品（下稱“雪球產(chǎn)品”）的關(guān)注度也保持高位。
2021年以來，雪球產(chǎn)品在券商、私募等渠道大賣，真正走入了財(cái)富管理領(lǐng)域。近期，該產(chǎn)品出現(xiàn)了集中敲入，由此也引發(fā)業(yè)內(nèi)人士對(duì)雪球業(yè)務(wù)進(jìn)一步反思。多位受訪人士向記者表示，近兩年雪球產(chǎn)品存在標(biāo)的、結(jié)構(gòu)、敲入線等方面集中度過高的問題，同時(shí)在投資者教育和風(fēng)險(xiǎn)警示方面仍有待提高。
去年12月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《私募投資基金監(jiān)督管理辦法（征求意見稿）》顯示，未來個(gè)人參與雪球產(chǎn)品投資的門檻可能會(huì)提高到1000萬元。有業(yè)內(nèi)人士指出，對(duì)于投資者來說，衍生品結(jié)構(gòu)是很好的投資配置和風(fēng)險(xiǎn)管理工具，與此同時(shí)，投資者也應(yīng)充分考慮風(fēng)險(xiǎn)收益情況與自身承受能力，在點(diǎn)位和時(shí)點(diǎn)上做到分散化。
敲入風(fēng)險(xiǎn)已充分釋放
“敲入風(fēng)險(xiǎn)釋放大半了。”針對(duì)雪球產(chǎn)品的投資風(fēng)險(xiǎn)，有業(yè)內(nèi)人士近日對(duì)記者如是說。
為此，記者還采訪了多位來自券商、第三方的衍生品相關(guān)業(yè)務(wù)人士，得到的普遍回應(yīng)是——截至目前，雪球產(chǎn)品的敲入風(fēng)險(xiǎn)已得到充分釋放，剩余未敲入的產(chǎn)品比較少且敲入點(diǎn)位較為分散。
目前，凌瓴科技是國內(nèi)領(lǐng)先的金融衍生品系統(tǒng)和信息提供商，據(jù)其研究負(fù)責(zé)人劉福宸測(cè)算，“當(dāng)前存量雪球產(chǎn)品中已有65%左右發(fā)生敲入，接近2022年4月的敲入比例，雪球敲入風(fēng)險(xiǎn)已得到充分釋放。尚未敲入的規(guī)模較小，且敲入點(diǎn)位較為分散”。
從交易日的盤中行情來看，雪球敲入帶來的影響也逐漸緩和。劉福宸認(rèn)為：“1月31日，盤中股指期貨貼水穩(wěn)定，并未出現(xiàn)1月22日那樣的大幅走闊，反映了雪球?qū)_盤在敲入時(shí)的對(duì)沖交易已對(duì)市場(chǎng)大幅降低了影響。”
據(jù)介紹，雪球產(chǎn)品全稱是“自動(dòng)贖回型期權(quán)產(chǎn)品”，是一類期權(quán)結(jié)構(gòu)的代稱。雪球產(chǎn)品設(shè)有掛鉤標(biāo)的和敲入敲出條件，最終損益取決于掛鉤標(biāo)的的表現(xiàn)情況及敲入敲出事件是否發(fā)生。目前，市場(chǎng)上的雪球產(chǎn)品大多掛鉤中證500和中證1000指數(shù)，合約存續(xù)期以1年期、2年期為主，票息通常在10%以上，敲入線多數(shù)為70%~80%。
“雪球產(chǎn)品對(duì)市場(chǎng)的影響被自媒體遠(yuǎn)遠(yuǎn)地夸大了。”某頭部券商的一位衍生品業(yè)務(wù)人士向記者解釋，購買雪球產(chǎn)品的投資者在市場(chǎng)下跌大于一定幅度的時(shí)候，就和持有股票或者ETF一樣出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)暴露。除了高票息和鎖定期2年以外，雪球產(chǎn)品的其他風(fēng)險(xiǎn)特征和持有ETF資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)類似。
業(yè)界開始反思
近年來，券商的雪球類業(yè)務(wù)高歌猛進(jìn)，但經(jīng)歷了今年1月下旬以來的集中敲入潮后，業(yè)內(nèi)人士也不得不深入反思。
多位受訪人士向記者表示，近兩年雪球產(chǎn)品存在標(biāo)的、結(jié)構(gòu)、敲入線等方面集中度過高的問題，同時(shí)在投資者教育和風(fēng)險(xiǎn)揭示方面還應(yīng)持續(xù)發(fā)力。“標(biāo)的、結(jié)構(gòu)、敲入線、敲出后再發(fā)行點(diǎn)位等方面集中度過高，是近兩年雪球產(chǎn)品遇到的問題，尤其是在去年市場(chǎng)波動(dòng)和貼水下降的背景下。”劉福宸告訴記者。
劉福宸表示，對(duì)于賣方來說，需要降低集中度，尤其是標(biāo)的和發(fā)行時(shí)點(diǎn)；另外，也要加強(qiáng)業(yè)務(wù)風(fēng)控，尤其是面對(duì)類似近期的極端行情。對(duì)于買方來說，應(yīng)該向策略化方向發(fā)展，不應(yīng)限于單一的雪球投資，可以考量分散化投資、策略化投資、多策略相結(jié)合（比如固收+雪球、中性+雪球等），產(chǎn)品管理人也需發(fā)揮主動(dòng)管理能力。
目前，國內(nèi)存續(xù)雪球產(chǎn)品的掛鉤標(biāo)的主要為中證500和中證1000指數(shù)。有券商人士指出，實(shí)際上券商會(huì)提供各種發(fā)行結(jié)構(gòu)，但最終集中在個(gè)別標(biāo)的上是由市場(chǎng)決定的。另有業(yè)內(nèi)人士指出，目前雪球產(chǎn)品掛鉤標(biāo)的和結(jié)構(gòu)高度集中，其實(shí)也與產(chǎn)品發(fā)行的難度有關(guān)。
來自券商的一位衍生品業(yè)務(wù)人士向記者表示：“發(fā)行結(jié)構(gòu)方面，其實(shí)上證50和滬深300指數(shù)都有，只要有詢價(jià)券商都會(huì)提供報(bào)價(jià)，但中證500和中證1000最終居多肯定是市場(chǎng)決定的。因?yàn)橥瑯拥慕Y(jié)構(gòu)票息更高，而且買雪球產(chǎn)品的大部分客戶都是全本金的交易，沒有杠桿，實(shí)際上敲入還有到期前敲出的可能，最差是變成持有指數(shù)了，到期轉(zhuǎn)指增還有固定增強(qiáng)收益，因此向下風(fēng)險(xiǎn)比持有指數(shù)ETF更小。”
“投資者教育有待提高，投資者對(duì)自身的收益風(fēng)險(xiǎn)偏好也應(yīng)更加理性。此外，監(jiān)管政策也有待調(diào)整，否則限制機(jī)構(gòu)投資者（產(chǎn)品）和5000萬元門檻的規(guī)定，會(huì)導(dǎo)致其他結(jié)構(gòu)和標(biāo)的發(fā)行不成功，從而導(dǎo)致產(chǎn)品針對(duì)中證500、中證1000指數(shù)的集中度最終仍過高，因?yàn)橹挥羞@樣才能夠成功發(fā)行產(chǎn)品。”上海一家券商的衍生品業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示。
門檻或升至1000萬元
值得提及的是，目前監(jiān)管也在著手抬高雪球產(chǎn)品的投資門檻。2023年12月8日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《私募投資基金監(jiān)督管理辦法（征求意見稿）》（下稱“意見稿”），向社會(huì)公開征求意見。意見反饋截止時(shí)間為2024年1月8日。
其中，意見稿第三十八條規(guī)定，私募基金管理人將單只私募基金80%以上基金財(cái)產(chǎn)投向單一標(biāo)的的，私募基金的實(shí)繳規(guī)模不得低于2000萬元，其中有自然人投資者的，單個(gè)自然人投資者實(shí)繳規(guī)模不得低于1000萬元。
記者了解到，目前自然人通過私募渠道購買雪球產(chǎn)品，一般是100萬元起投，最低募資規(guī)模為1000萬元；如果通過券商資管計(jì)劃購買，門檻是1000萬元。這意味著，若新規(guī)落地，個(gè)人投資者購買雪球產(chǎn)品的最低門檻將大幅抬升至1000萬元。
劉福宸表示：“以后新成立的產(chǎn)品，投資門檻提高是必然趨勢(shì)。這也變相提高了投資者適當(dāng)性的要求，是進(jìn)一步規(guī)范市場(chǎng)的必要之舉。”
另一位券商衍生品業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人則向記者表示，意見稿的做法從限制雪球產(chǎn)品的規(guī)模來看是有效的，1000萬元門檻相對(duì)于100萬元提高了10倍，但從實(shí)際規(guī)模的角度來看，雪球產(chǎn)品的需求會(huì)大幅降低。
良性發(fā)展仍任重道遠(yuǎn)
2021年以來，雪球產(chǎn)品逐漸進(jìn)入財(cái)富管理領(lǐng)域，從小眾的投資工具到火爆“出圈”，也為投資者上了一堂生動(dòng)的教育課。
上述上海一家券商的衍生品業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示：“雪球產(chǎn)品應(yīng)作為自身理財(cái)/財(cái)富管理組合中的一部分配置，投資者應(yīng)充分考慮風(fēng)險(xiǎn)收益情況與自身承受能力，同時(shí)在點(diǎn)位和時(shí)點(diǎn)上做到分散化。”
前述來自券商的一位衍生品業(yè)務(wù)人士也表示，投資者買雪球產(chǎn)品，只要不加杠桿（絕大多數(shù)沒有），風(fēng)險(xiǎn)就可控，“不建議投資者加杠桿，如果想通過雪球產(chǎn)品博取高收益不現(xiàn)實(shí)，需要認(rèn)清產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)質(zhì)，應(yīng)該更多地把它當(dāng)成震蕩市獲取固定票息的一個(gè)工具。雪球產(chǎn)品有一定的尾部風(fēng)險(xiǎn)，投資者應(yīng)在自身風(fēng)險(xiǎn)承受范圍內(nèi)去投資”。
某中型券商的金融衍生品部負(fù)責(zé)人告訴記者，經(jīng)歷了本次敲入，投資者應(yīng)當(dāng)充分認(rèn)識(shí)和理解雪球產(chǎn)品中非保本結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，在選擇交易結(jié)構(gòu)的時(shí)候，不能僅僅看到雪球產(chǎn)品的高票息。“對(duì)于投資者來說，衍生品結(jié)構(gòu)是很好的投資配置和風(fēng)險(xiǎn)管理工具，投資者如果能結(jié)合自己對(duì)市場(chǎng)的判斷，選擇匹配觀點(diǎn)的結(jié)構(gòu)產(chǎn)品，或能更好地做好風(fēng)險(xiǎn)管理和資產(chǎn)配置。”該人士說。
