今年春節后，消費板塊突然轉向急速下跌，開啟回調模式，以貴州茅臺為代表部分消費核心資產跌幅較大，復盤 2021 年前三季度消費板塊，長橋海豚君認為核心主線是回調，副線是補漲，上漲的消費板塊多為去年少漲的或者今年跌的慘烈但邊際改善預期強烈的這兩類消費品種，隨著消費板塊進入提價預期上漲階段，市場對于消費的投資熱度似乎又開始回歸。

回顧長橋海豚君覆蓋的消費品公司三季報（主要為 A 股，港股消費品公司不披露三季報），整體來說還是比較平淡的，業績平淡主要原因在于消費品企業的需求端和成本端在三季度都依舊存在不小的壓力。

需求端來看，三季度國內疫情多地零星散發，使得線下消費場景受限，餐飲表現相對乏力，成本端來看，原材料價格三季度加速上升，消費上市公司成本壓力增加。

成本上漲成為消費品企業的共性問題。今年以來隨著工業品價格的持續上漲，疊加實際終端消費的疲軟，導致 PPI-CPI 剪刀差持續擴大，并突破上一輪高點。

而隨著原材料、包材等價格的持續上漲，疊加競爭加劇與庫存去化，也導致今年前三季度大部分消費公司的盈利能力普遍承壓。

數據來源：Wind、長橋海豚投研整理

長橋海豚君復盤宏觀數據 PPI 和 CPI 數據，兩者的剪刀差能夠一定程度上表征下游消費行業的盈利變化，當 PPI-CPI>0% 說明成本上漲速度快于消費者物價的上漲，盈利壓力較重，反之則較輕。

復盤 2016 年以來的數據，升至 0% 以上的情形，都一定程度催化了大眾品行業的提價行為。今年年初以來，PPI-CPI 再次升至 0% 以上，成本的較快上漲，對下游消費產生一定的成本端壓力，大多數消費品公司在成本推動下的漲價預期有所抬升。

年初以來的 PPI-CPI 剪刀差主要來源于全球大宗商品價格上升，主因疫情背景下，各國寬松的貨幣政策提供了充裕的流動性，為大宗商品的價格上漲提供了貨幣基礎。

數據來源：Wind、長橋海豚投研整理

下面長橋海豚君將圍繞二個問題對消費行業進行復盤，并對四季度乃至明年的機會與風險做一些分析判斷。

1. 三季度消費需求變化怎么樣，股價又是如何反應？

2. 消費行業當前普遍迎來調價窗口期，提價潮還能支撐股價上漲多久？

一、社零增速恢復依舊緩慢，估值切換值得期待

受多因素影響，社會零售單三季度增速環比放緩，但 9 月略超預期。據國家統計局數據，2021 年 1-9 月，社會消費品零售總額 31.81 萬億元，累計同比 +16.4%，相對 2019 年 1-9 月同比增長 7.2%，兩年平均增速為 3.5%，受到疫情擾動、618 及雙十一大促影響及消費力影響，2021Q3 單季度增速環比放緩。

數據來源：國家統計局、長橋海豚投研整理

從年初截至目前，海豚君核心覆蓋的消費公司，僅有港股運動服飾為代表的安踏體育錄得正收益，大部分消費股當下的高估值仍需要時間去消化。

數據來源：Wind（時間截止 11 月 3 日）、長橋海豚投研整理

就單三季度來看，海豚君核心覆蓋的消費公司，跌幅有所收窄。三季度以食品飲料行業為代表的消費公司的 “普漲” 行情，長橋海豚君判斷主要是政府介入壓制 PPI 之后，市場開始有了成本端壓力緩解的預期，從而推升短暫的估值修復。目前行業整體景氣度提升還不到時候，受疫情反復影響，預期中的報復性消費并沒有出現。

另外，受到消費終端增速放緩以及團購、直播等的渠道崛起，使得商超這類的重點渠道客流量下降，渠道庫存水平較高。目前，調味品以及家電的渠道庫存仍然較高，經銷商拿貨意愿下降，進一步抑制了上市公司業績增長。

數據來源：Wind（時間區間 20210701~20210930）、長橋海豚投研整理

海豚君核心覆蓋的消費公司主要有 A 股四家上市公司披露了三季報相關業績情況。從營收上看，以美的集團、格力電器為代表耐用消費品收入端逐步恢復，白酒茅臺、啤酒青啤為代表的快速消費品則有所分化。

展望四季度及明年，繼續關注經濟恢復下居民就業及收入增長對消費支出的帶動，海豚君認為快速消費品已經基本恢復到疫情前的增速水平，甚至更高，后續重點關注耐用消費品的復蘇。

數據來源：Wind、長橋海豚投研整理

從凈利潤看，2021 年前三季度四家公司凈利潤持續修復，除格力電器外，其余三家消費公司三季報凈利潤均好于 2019 年前三季度同期。

數據來源：Wind、長橋海豚投研整理

二、提價對消費股股價修復仍有分化，耐用消費品較受抑制，快速消費品最為受益

今年以來工業品價格高漲對消費品價格的傳導逐步體現，且在 3 月開始愈加明顯，對耐用消費品的消費需求的抑制較為明顯。

由于耐用消費品原材料占總成本比例較大，PPI 年內峰值出現，但并不等于向 CPI 傳導最強的階段已經過去，未來數月 CPI 耐用消費品仍將承受一定的成本傳導型通脹壓力，為四季度及明年耐用消費品需求釋放的強度投下陰影，值得警惕。

數據來源：CEIC、長橋海豚投研整理

但對于以食品飲料為主的快速消費品企業來說，終端零售價格的提升并不會對消費者購買形成直接抑制，消費者對快速消費品的終端價格變化敏感度不高，近期一些主流食品企業對商品進行調價，比如此前海天味業、洽洽食品均上調了產品價格。

數據來源：公司公告、長橋海豚投研整理

長橋海豚君先幫大家總結食品飲料行業提價的六大整體特點：

1、產品提價較原材料成本上漲一般有 1-2 個季度的滯后。

2、龍頭公司作為價格標桿率先提價，其余競品在 3-6 個月內跟進提價。

3、話語權強、品牌力強的企業往往是直接提價，而稍弱的企業一般是通過推新品或者換包裝來間接提價。

4、提價效應大約會在 1 年左右的時間體現，表現為凈利潤率的提升，因為原材料漲價波峰轉到波谷會增厚企業利潤。

5、銷售費用偏低的企業往往毛利率提升速度更快。

6、提價會促進股價一定程度上漲，但是如果漲價效應持續，會帶來企業更大幅度的上漲。

長橋海豚君認為此輪提價主要系部分企業在成本普漲壓力下被迫提價，短期來看，仍需進一步觀察需求恢復情況能否順利消化提價影響，中期來看，若未來上游成本回落、下游動銷開始提振，提價企業的利潤彈性將得到較為明顯的體現，進而促進競爭格局優化和份額提升。

長橋海豚君再以細分啤酒行業的提價為例說明，啤酒行業性提價自 3Q21 啟動，提價預期持續升溫。啤酒公司選擇的提價產品和區域組合，以及他們提價的幅度，還是主要是考慮到下游需求端的承受能力，啤酒公司通常采用向優勢區域加高端產品，或者說向全國范圍內加低端產品的這種組合，來進行一個直接或者間接的提價。

青島啤酒曾經在 2018 年 5 月份對全國低端、優質產品提價，2020 年 5 月份的時候，精品也是對山東地區的經典進行提價。

根據長橋海豚君渠道調研，21 年 8 月青島啤酒純生終端供貨價在山東省內從 78 元提至 82 元，同時預計 21 年 4Q21 至 22 年年初，青島啤酒或將對大單品全國性提價。