3月26日，上交所宣布受理中科寒武紀(jì)的科創(chuàng)板上市申請。招股書如同一瓶卸妝水，讓估值在220億元左右的獨(dú)角獸企業(yè)寒武紀(jì)，第一次以“素顏”示人。
中科院出身，2016年成立的寒武紀(jì)，是一家人工智能芯片公司，因?yàn)橄蛉A為旗艦手機(jī)芯片麒麟 970 、980提供人工智能IP技術(shù)而名聲大噪，但在2018年，華為宣布將使用自研的人工智能技術(shù)。
失去了這張短期飯票后，寒武紀(jì)一直在尋找AI芯片的新出路。但到目前為止，商業(yè)化之路還沒有走通，這與其高估值和獨(dú)角獸光環(huán)形成反差。
一位曾在四大會(huì)計(jì)事務(wù)所工作的資深人士，在看過招股說明書后，從財(cái)務(wù)角度向AI財(cái)經(jīng)社勾勒出她所理解的這家獨(dú)角獸。
她先關(guān)注到，過去3年，寒武紀(jì)累計(jì)虧損約16億元。在這種情況下，按照相關(guān)規(guī)則，即使以后公司盈利了，也可以先彌補(bǔ)前5年的累計(jì)虧損。”這就意味著，可能在比較長的時(shí)間里，寒武紀(jì)都沒有可供分配的利潤，不能給股東分紅。”想要購買它的人，一定是看中它的未來前景。
但她注意到，寒武紀(jì)的研發(fā)投入相當(dāng)高，這在芯片行業(yè)不足為奇。但一般來說，“研發(fā)”分為前期研究和后期開發(fā)兩個(gè)階段，而這兩個(gè)階段在財(cái)務(wù)報(bào)表中的處理方式并不同。前期研究的投入將計(jì)入費(fèi)用，而后期開發(fā)，也就是技術(shù)具有一定可行性之后，才能歸為公司的“無形資產(chǎn)”。
從財(cái)務(wù)報(bào)表看，寒武紀(jì)2019年、2018年的研發(fā)投入分別是5.43億元和2.4億元，但對應(yīng)計(jì)入無形資產(chǎn)的投入分別只有1.19億元和3544萬元。“這說明公司研發(fā)投入的大頭還在早期研究上，產(chǎn)品還沒成型，市場銷售意向也不很清晰。”
圖/寒武紀(jì)科技官微
這也解釋了為什么這家858人的公司，在招股書提交之際，只有26名銷售。
令上述財(cái)務(wù)人士感到奇怪的是，一般公司都會(huì)在招股書里編制未來盈利預(yù)測報(bào)告，但寒武紀(jì)卻沒有。
這位人士分析有兩種可能性：一種是公司的產(chǎn)品和盈利模式確實(shí)不夠清晰。“但如果公司管理層都不清晰，你讓市場上的潛在投資者怎么去判斷？”另一種可能性是盈利預(yù)測不被審計(jì)認(rèn)可。最終，各方平衡的結(jié)果就是“公司未編制盈利預(yù)測報(bào)告”。
失去華為訂單后，寒武紀(jì)一邊在終端市場尋找新機(jī)會(huì)來替代華為，一邊發(fā)力云端芯片。所謂終端市場，就是手機(jī)、攝像頭這類產(chǎn)品。云端市場門檻則較高，是數(shù)據(jù)中心和服務(wù)器上那些專門處理人工智能計(jì)算的芯片。
圖/視覺中國
AI財(cái)經(jīng)社了解到，寒武紀(jì)新瞄準(zhǔn)的終端市場包括了門禁、閘機(jī)這類視頻監(jiān)控設(shè)備，比如小米攝像頭就使用了寒武紀(jì)的人工智能IP。但這個(gè)市場競爭激烈，華為海思、安霸和瑞芯微三家芯片企業(yè)是主要玩家，這些企業(yè)本身都在市場上錘煉多年。而在云端市場上，寒武紀(jì)更要直面中外巨頭的競爭，比如英偉達(dá)、英特爾、賽靈思、華為，個(gè)個(gè)來頭都不小。
這樣的業(yè)務(wù)狀況以及目前比較差的金融大環(huán)境下，人們會(huì)有疑問，寒武紀(jì)為什么選擇在此時(shí)上市呢？
缺錢應(yīng)該不是寒武紀(jì)急著上市的原因。上述財(cái)務(wù)人士觀察到，雖然寒武紀(jì)支出較高，僅2019年就花掉了近10億元，但賬上還躺著38億元的理財(cái)金。目前來看，現(xiàn)金流沒有太大問題，按照去年的花錢速度，至少能撐個(gè)兩三年。
那么另一種情況可能就是和投資方簽訂了對賭協(xié)議。此前，一家公司就是因?yàn)閷€協(xié)議，2019年匆忙赴港股上市。據(jù)媒體報(bào)道，因?yàn)樵摴驹谌谫Y時(shí)，與投資方簽署了回購條款，若公司5年內(nèi)未成功上市，將按照本金加10%的年化利率，從投資者手中回購股份。一位知情人士稱，因?yàn)槿谫Y時(shí)該公司的態(tài)度比較強(qiáng)勢，這已經(jīng)是相對寬松的條件了。
這樣的對賭協(xié)議也可以理解。一位科技行業(yè)投資人對AI財(cái)經(jīng)社分析，一般投資都有年限，如果公司短期內(nèi)看不到盈利，投資人向被投企業(yè)提出回購要求，也無可厚非。
但是，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)一般沒有能力回購，而科創(chuàng)板打開了窗口，上市就成了一個(gè)比較好的選擇。加上現(xiàn)在市場對人工智能和集成電路的認(rèn)可，股票基本會(huì)有一定溢價(jià)，公司也能融到資，這是一個(gè)皆大歡喜的結(jié)果。
而像寒武紀(jì)這樣頂著AI概念、輿論聲勢比較強(qiáng)的公司，經(jīng)過幾輪融資估值已經(jīng)非常高，如果再在一級市場融資，基金都給不起錢，比較尷尬。
聽到寒武紀(jì)申請IPO，業(yè)內(nèi)反應(yīng)兩極化。有人稱，這樣的財(cái)務(wù)狀況也敢上市？但也有人士認(rèn)為，資本市場應(yīng)該對科技創(chuàng)新給予包容。
“創(chuàng)新這東西，如果什么都能在紙上算出一筆賬，理論上就不是什么大創(chuàng)新。”上述科技行業(yè)投資人舉例說，很多在納斯達(dá)克上市的生物醫(yī)藥企業(yè)，可能10年、20年都看不到盈利，但因?yàn)樗麄冊谧瞿承┬滤幍难邪l(fā)，仍然受到認(rèn)可，這就是美國為什么創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)這么領(lǐng)先的原因之一。
而像寒武紀(jì)這類人工智能芯片企業(yè)，芯片研發(fā)、流片投入很大，員工成本也不低，短期盈利是比較難的。所以，這位投資人認(rèn)為，監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要考慮披露的真實(shí)性，剩下的就讓市場自己來做判斷。
“如果寒武紀(jì)上市失敗，不應(yīng)該是交易所否定它，而是讓主承銷商去決定，如果沒人下單，那就是自然的失敗。”
撲朔迷離的客戶
在寒武紀(jì)招股書披露之前，它的客戶到底在哪兒，一直令外界感到疑惑。
在寒武紀(jì)官網(wǎng)“客戶與合作伙伴”一欄，阿里、百度、浪潮等知名互聯(lián)網(wǎng)和服務(wù)器廠商赫然在列。公司創(chuàng)始人陳天石近期接受媒體采訪時(shí)也表明，公司是在為“行業(yè)標(biāo)桿客戶”提供服務(wù)。但招股書披露后，上述企業(yè)并不在公司前五大客戶中，寒武紀(jì)和他們的業(yè)務(wù)來往，只在除前五大客戶之外的盤子中，而這部分只占公司營收的4.56%。
在失去華為大單后，寒武紀(jì)把重心放在云端市場的開拓上。陳天石稱，云端收入已超越了終端收入。但通常而言，云端最大的客戶應(yīng)該是頭部互聯(lián)網(wǎng)公司，因?yàn)檫@些企業(yè)在人工智能領(lǐng)域最為活躍。但現(xiàn)實(shí)情況并不是這樣的。
招股書披露后，阿里、百度、浪潮等企業(yè)并不在公司前五大客戶中
“他們的客戶到底在哪？”說話間，一位服務(wù)器企業(yè)人士提出了自己的疑惑。他說，頭部互聯(lián)網(wǎng)公司用到的AI芯片數(shù)也數(shù)得過來，英偉達(dá)芯片目前仍占到市場的85%，其次是FPGA（現(xiàn)場可編程門陣列）芯片，供應(yīng)商是英特爾和賽靈思。如果寒武紀(jì)規(guī)模化落地，他不應(yīng)該不知道。畢竟AI芯片要放在服務(wù)器這個(gè)載體上，進(jìn)入互聯(lián)網(wǎng)大廠的數(shù)據(jù)中心。
不僅是合作伙伴，寒武紀(jì)的芯片業(yè)同行也表達(dá)了同樣的疑惑。“我真沒在任何一個(gè)產(chǎn)品現(xiàn)場看到過寒武紀(jì)，跟他們打?qū)κ值那闆r不多，就是碰到了，他們也沒打贏。”一位芯片大廠人士說。
AI財(cái)經(jīng)社獲悉，寒武紀(jì)確實(shí)將芯片送到了各大互聯(lián)網(wǎng)公司進(jìn)行測試。在2019年的一場峰會(huì)上，寒武紀(jì)一位高管透露，寒武紀(jì)在和很多互聯(lián)網(wǎng)頭部企業(yè)做技術(shù)評測，其中包括快手、滴滴。但一位曾在滴滴云就職的人士對AI財(cái)經(jīng)社證實(shí)，在他任職期間，雖然有合作，但實(shí)際上并沒有具體項(xiàng)目使用，因?yàn)楫a(chǎn)品“不好用”。
寒武紀(jì)一位高管對AI財(cái)經(jīng)社說，其芯片在百度有落地。這一說法得到了一位業(yè)內(nèi)人士的證實(shí)，但后者告訴AI財(cái)經(jīng)社，只有百塊左右量級，應(yīng)該沒用在核心業(yè)務(wù)上。
而且，互聯(lián)網(wǎng)市場最大的麻煩是，大廠紛紛下場做芯片，比如百度自研了昆侖芯片，阿里有平頭哥，華為有鯤鵬和昇騰芯片。
今天是客戶，明天就變成你的對手，導(dǎo)致寒武紀(jì)這類企業(yè)永遠(yuǎn)找不到一張”長期飯票”。
沒有找到規(guī)模化的商業(yè)化客戶，寒武紀(jì)這兩年看起來更像是一家To G（面向政府）的技術(shù)公司。
寒武紀(jì)招股書披露，公司2019年主要收入來自政府項(xiàng)目
招股書披露，2019年，寒武紀(jì)46.7%的營收來自珠海橫琴新區(qū)商務(wù)局，18.3%來自西安灃東儀享科技有限公司。他們也是寒武紀(jì)第一和第二大客戶。
其中，橫琴項(xiàng)目來源自珠海橫琴新區(qū)管委會(huì)和中科院在2019年4月宣布合作的先進(jìn)計(jì)算中心，也就是說，這個(gè)項(xiàng)目是靠寒武紀(jì)的股東中科院拿下的單。第二大客戶西安灃東屬于西安西咸新區(qū)管委會(huì)旗下企業(yè)。而2019年，寒武紀(jì)與灃東新城簽訂協(xié)議，打造寒武紀(jì)在西部的研發(fā)和銷售中心，這更像是寒武紀(jì)用自己的西部總部，換來的項(xiàng)目。
不僅如此，常理來說，芯片公司提供的是芯片。不過在這兩個(gè)大項(xiàng)目中，寒武紀(jì)直接作為系統(tǒng)集成商角色，干起了”包工頭”的活。
而這樣的計(jì)算中心項(xiàng)目，后期使用效果、能不能真正用起來，還有待觀察。一位行業(yè)人士對AI財(cái)經(jīng)社稱，曾有公司用投資換回了項(xiàng)目后，機(jī)器最終就像廢鐵一樣留在了當(dāng)?shù)亍：浼o(jì)項(xiàng)目的應(yīng)用效果，最終還有待數(shù)據(jù)的檢驗(yàn)。
除了上述前兩大客戶外，在報(bào)表中，寒武紀(jì)將第三和第四大客戶稱為A公司和B公司。
結(jié)合歷史資料不難看出，A公司是華為，2018年寒武紀(jì)97.63%的收入來自給華為手機(jī)芯片提供的人工智能IP，但隨著華為自研IP投入使用，2019年這一收入直接降到一半，只有6365萬元。
公司B為寒武紀(jì)的關(guān)聯(lián)方，在AI財(cái)經(jīng)社與業(yè)內(nèi)多方人士了解后認(rèn)為，公司B為中科曙光，而非此前部分媒體猜測的聯(lián)想。中科曙光在2019年為寒武紀(jì)貢獻(xiàn)了14.4%的營收，約6384萬元。出于各種原因，華為和中科曙光兩家企業(yè)并沒有出現(xiàn)在寒武紀(jì)官網(wǎng)的客戶名單中。
沒在互聯(lián)網(wǎng)等商業(yè)市場找到突破口，收入嚴(yán)重依賴個(gè)別政府項(xiàng)目，商用化效果有待后期驗(yàn)證，讓寒武紀(jì)的前景充滿了不確定性。
生態(tài)之難和體系之困
為什么寒武紀(jì)芯片沒能在互聯(lián)網(wǎng)市場上規(guī)模用起來？
除了產(chǎn)品自身的性能還有待完善外，云端芯片市場巨頭林立，英偉達(dá)、英特爾、賽靈思等大廠，特別是英偉達(dá)，已經(jīng)花費(fèi)數(shù)年構(gòu)建起了強(qiáng)大的生態(tài)圈，這讓客戶難說再見。
不同于一些AI芯片公司專注做自動(dòng)駕駛、醫(yī)療、視頻監(jiān)控等垂直市場，寒武紀(jì)對外宣稱是做通用型AI芯片，而非定制化的垂直場景。
近期接受采訪時(shí)，寒武紀(jì)CEO陳天石曾這樣規(guī)劃公司的商業(yè)策略：針對成熟市場，主要向互聯(lián)網(wǎng)、服務(wù)器、云服務(wù)等廠商提供優(yōu)質(zhì)的芯片和配套軟件；針對未培育市場，偏向于生態(tài)開發(fā)，在培育生態(tài)和市場的過程中，培養(yǎng)中長期客戶。
圖/寒武紀(jì)官微截圖
“通用市場最大的問題，根本不是芯片的能力，而是上面承載的應(yīng)用生態(tài)有多強(qiáng)。”一位行業(yè)人士說。他建議可以看看寒武紀(jì)的官網(wǎng)，有哪些場景和專用工具包，這些對于客戶的落地速度和成本非常關(guān)鍵。
“做生態(tài)就意味著自己要做太陽，貢獻(xiàn)光和熱，上下游伙伴才能follow你，但初創(chuàng)公司很難有大把的錢做太陽。”另一位資深人士打了一個(gè)比方。
“我覺得既然是創(chuàng)業(yè)公司，就不要輕言生態(tài)，這對創(chuàng)業(yè)公司來講并不容易。”一位AI芯片公司資深人士說，“現(xiàn)在它的水池太小了。最重要還是要找一個(gè)垂直行業(yè)，先規(guī)模出貨，然后再打下一個(gè)垂直行業(yè)，這樣不斷打穿幾口井，才能慢慢形成生態(tài)。”
他分析，雖然一些AI芯片公司號稱芯片在某些方面的性能超過了英偉達(dá)，但英偉達(dá)軟件工具鏈的客戶粘性很高。
業(yè)界曾經(jīng)有個(gè)段子。2007年，英偉達(dá)CEO黃仁勛在華爾街看到一些人，在用英偉達(dá)的芯片上跑金融交易，但這些人抱怨說英偉達(dá)芯片編程太麻煩了。彼時(shí)，英偉達(dá)主業(yè)還在游戲市場。黃仁勛意識到市場對通用編程環(huán)境的需求，于是他行動(dòng)了。
過去10年間，為了培養(yǎng)自己的CUDA生態(tài)，英偉達(dá)在高校培養(yǎng)潛在開發(fā)者，推出支持創(chuàng)業(yè)公司的項(xiàng)目，這些播撒出去的種子最終讓英偉達(dá)構(gòu)建起了護(hù)城河。一位云端AI芯片人士曾對AI財(cái)經(jīng)社說，“現(xiàn)在我們是在虎口奪食，因?yàn)橛ミ_(dá)實(shí)在是太厲害了。”
如何在巨頭豎起的生態(tài)之墻中鑿出一條生路，這是寒武紀(jì)需要面對的難題。
前述人士說，對于新生的AI芯片公司來說，工具打磨非一朝一夕之功，3年才可能會(huì)用得稍微順手些。“需要一些愚公移山的精神，有三五年不賺錢的準(zhǔn)備。”
除了生態(tài)，寒武紀(jì)還要面對中科院體系公司思維突破的問題。2016年，中科院少年班畢業(yè)的陳天石，和其現(xiàn)在仍在計(jì)算所擔(dān)任研究員的哥哥陳云霽共同創(chuàng)立了寒武紀(jì)，這也是目前中科院體系下熱度最高的企業(yè)之一。實(shí)際上，過去幾年，不少科技公司的創(chuàng)始人都曾是中科院背景，當(dāng)學(xué)院派闖入復(fù)雜的商圈，經(jīng)歷了不少磕磕絆絆，也讓他們有所反思。
圖/視覺中國
一家中科院出身的科技企業(yè)董事長對AI財(cái)經(jīng)社說，中科院走出來的公司和創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)，通常被認(rèn)為技術(shù)起點(diǎn)高，但容易陷入唯技術(shù)論，缺乏對市場和商業(yè)模式的體系化思考。“很多人待久了之后，缺乏這種商業(yè)構(gòu)想，這就成了最需要突破的瓶頸。”
他認(rèn)為寒武紀(jì)的長板是對人工智能算法和芯片技術(shù)有理解，但短板是應(yīng)用扎得不深，產(chǎn)業(yè)化根基不牢，也沒有客戶儲備。這也是寒武紀(jì)可能低估了的一個(gè)地方。
與此同時(shí)，觀察中科院體系走出來的大大小小的公司，大家都習(xí)慣做項(xiàng)目，形成了一個(gè)慣性，但項(xiàng)目制的復(fù)制性比較差，會(huì)影響公司的規(guī)模成長。
而在中科院體系里，人員高度同質(zhì)化，大家都用技術(shù)語言溝通，但在商業(yè)環(huán)境中，探討一個(gè)問題時(shí)，需要技術(shù)語言、產(chǎn)品語言、商業(yè)語言、資本語言等不同維度，給團(tuán)隊(duì)管理者提出新挑戰(zhàn)。
“我們也是在實(shí)戰(zhàn)中學(xué)習(xí)，跟同行交流，學(xué)習(xí)一些互聯(lián)網(wǎng)思維，但該摔的跟頭也摔了不少。”這位董事長說。
今年初，科大訊飛執(zhí)行總裁胡郁與AI財(cái)經(jīng)社交流時(shí)，也進(jìn)行了類似的思考。“落地才是硬道理。”胡郁說，”但人工智能技術(shù)是不是真能形成規(guī)模化的應(yīng)用落地，它的應(yīng)用面有多深、有多廣，是否能支撐起大家所希望的業(yè)績，我覺得還是有差距。這既取決于源頭核心技術(shù)創(chuàng)新有沒有達(dá)到應(yīng)用門檻，也取決于產(chǎn)品、商業(yè)模式的創(chuàng)新。”
他還分析說，高校研究人員喜歡干一件事，就是技術(shù)最好能在1000個(gè)地方用，用的越多越好。但是當(dāng)你開辦企業(yè)的時(shí)候，企業(yè)家是要把1000個(gè)技術(shù)綜合在一起，去解決一個(gè)用戶的痛點(diǎn)，或者在某個(gè)場景下的一個(gè)剛需。“想把技術(shù)用在1000個(gè)地方，同時(shí)開1000條線，你肯定做不起來。我們不停地反思，不停地調(diào)整”。
觀察寒武紀(jì)，它是一家有技術(shù)實(shí)力的企業(yè)。作為初創(chuàng)公司，它幸運(yùn)地拿到了華為的訂單，也因此在AI投資狂潮中，被資本市場追捧，一鳴驚人。但它似乎低估了市場的殘酷性，在華為采用自研技術(shù)后，它在應(yīng)用市場扎得不深、沒有客戶儲備的短板暴露無遺。
但它的管理者似乎還在給公眾畫一張大餅——通用AI芯片、云邊端大市場，這或許是寒武紀(jì)目前最值得反思的地方。
