■ 劉柯
貴州茅臺出了一個皆大歡喜的一季報，業績增長19%。從公司角度看，在此前高基數的基礎上能取得這一業績當屬不易，也讓白酒進入“銷量負增長、收入0增長時代”的傳聞不攻自破；從市場角度看，但斌等一眾投資大佬也舒了一口氣，第一時間感嘆“價值投資最高峰非茅臺莫屬”。
那么，貴州茅臺的一季報業績是個案還是白酒產業的普遍情況？19%的業績增速究竟有多大的投資價值？
據中國酒業協會公布的數據顯示，2022年規模以上白酒企業產量671.2萬千升，同比下降5.6%；完成銷售收入6626.5億元，同比增長9.6%；實現利潤2201.7億元，同比增長29.4%。值得注意的是，白酒整體產量下降但收入和利潤卻在增長，說明這個行業越來越“卷”。因為很多頭部白酒企業的銷售與凈利潤都是增長的，比如貴州茅臺2022年銷售收入同比增長16.53%，歸母凈利潤同比增長 19.55%；五糧液2022年前三季度銷售收入同比增長12.19%，歸母凈利潤同比增長15.36%；瀘州老窖2022年前三季度銷售收入同比增長24.2%，歸母凈利潤同比增長30.94%；洋河股份2022年前三季度銷售收入同比增長20.69%，歸母凈利潤同比增長25.78%……由此可見，頭部企業的營收和凈利潤增幅都在雙位數，在總銷量下降的背景下，相對而言中小酒企肯定就日子難過了。
今年一季度頭部酒企也維持了比較高的增速，此前山西汾酒公告稱，2023年1-3月預計實現營業總收入同比增長20%左右，預計實現歸屬于上市公司股東的凈利潤同比增長20%左右。相信隨著五糧液、瀘州老窖、洋河股份等一線酒企的業績出爐，整個白酒產業的發展態勢就會更趨于明朗。不出意外的是，一二線白酒企業的日子依舊比較滋潤，畢竟市場需求還是存在的，未來白酒消費會更趨于高端品牌。
貴州茅臺是傳統意義上的大消費藍籌股，從理論上講，其估值應該與業績增速看齊，百年消費品牌基本都是這樣估值，如可口可樂等，那么茅臺的動態估值就應該是19倍。考慮到茅臺酒有比較寬的護城河，又是A股唯一 一家醬香型白酒企業，那么可以給50-100%的溢價，也就是25倍到35估值基本是合理的。目前貴州茅臺按2022年業績最新估值已經達到34.8倍左右，這個估值水平按合理的標準看幾乎已經是頂部，未來其股價也就是像銀行股那樣，隨著業績的增長而增長，比如今年再增長20%，那么其股價還有20%的理論上漲空間。
而從分紅角度看，貴州茅臺雖然看起來每股分紅絕對額多，但年化分紅率并不高，只有1.5%左右，這個分紅率與銀行股動輒6%以上的年化分紅率相比存在差距。因此，單純從價值投資的角度看，目前茅臺的股價對比19%的業績增速要談價值投資還是比較勉強。當然，這僅僅是理性客觀的分析，茅臺是機構超級重倉股，這些機構要按自己的思路鎖倉的話，任何估值都是有可能的。
